1. Inleiding
Afgelopen jaar is het Nederlandse verf- en chemieconcern Akzo Nobel N.V. (“AkzoNobel”) veelvuldig in het nieuws geweest. Het concern beleefde een hectisch voorjaar waarin het werd belaagd door de Amerikaanse concurrent PPG Industries (“PPG”) en het aan de stok kreeg met ontevreden activistische aandeelhouders. De Amerikaanse verf- en lakkenproducent PPG doet driemaal een ongevraagd bod op AkzoNobel, dat de vennootschap steeds afwijst. De biedingen zijn volgens het bestuur niet in het belang van de stakeholders, zoals aandeelhouders, klanten en medewerkers.[1] De vennootschap ziet meer in een stand alone-strategie. Voor PPG bleef de mogelijkheid van een vijandig bod over, maar hier zag het bedrijf van af.[2] Aan een vijandige overname bleken te grote risico’s te zijn verbonden. Zonder steun van het bestuur en de RvC van AkzoNobel had PPG geen inzage in vertrouwelijke bedrijfsinformatie, dat van belang is voor de eigen aandeelhouders, de banken en de mededingingsautoriteiten. Daarnaast bestond het gevaar van de beschermingsstichting met prioriteitsaandelen van AkzoNobel. Ondertussen had AkzoNobel een eigen nieuwe groeistrategie bekend gemaakt: het bedrijf was voornemens zijn chemietak af te splitsen en haar aandeelhouders extra dividend uit te keren; een poging om haar aandeelhouders aan haar zijde te behouden.[3] De aandeelhouders waren echter verre van tevreden over de gang van zaken. Een aantal van hen kwam onder aanvoering van hedge fund Elliot c.s. (“Elliot”) in opstand. Dit geschil leidde uiteindelijk tot twee rechtszaken.[4]
In deze laatste update van 2017 blik ik terug op het rumoerige jaar voor AkzoNobel[5], waarbij ik de beschermingsconstructie van de vennootschap tegen belager PPG bespreek en de geschillen tussen AkzoNobel en haar activistische aandeelhouders aan bod komen.
2. Bescherming tegen belager
Tot een vijandige overname door PPG is het uiteindelijk niet gekomen. Dit kwam mede door de afschrikking van de beschermingsconstructie van AkzoNobel.
AkzoNobel heeft net als veel bedrijven een beschermingsstichting. Deze stichting bezit echter niet de welbekende call-optie op preferente aandelen, maar prioriteitsaandelen met bijzondere zeggenschapsrechten. Stichting Akzo Nobel (“de stichting”) is opgericht in 1926[6] en heeft 48 prioriteitsaandelen in AkzoNobel.[7] De vergadering van prioriteitsaandeelhouders heeft onder meer het recht om de samenstelling van de Raad van Bestuur en de Raad van Commissarissen van AkzoNobel te bepalen door middel van een bindende voordracht.[8] In het verleden heeft de stichting nooit van de mogelijkheid tot het doen van een bindende voordracht gebruik hoeven maken, maar in het jaarverslag van AkzoNobel heeft de stichting aangegeven bovenstaande rechten te zullen gebruiken in ‘exceptionele omstandigheden’. Onder deze omstandigheden verstaat de stichting situaties waarin de continuïteit van het management en het beleid van AkzoNobel op het spel staan, zoals in het geval van een vijandige overname.[9] De stichting had met deze maatregel een overname door PPG niet kunnen voorkomen, maar de stichting maakt het op deze wijze wel een stuk minder aantrekkelijk om AkzoNobel over te nemen. Welke partij wil immers een vennootschap overnemen waarbij zij niet haar eigen bestuurders kan benoemen en dus – indirect – haar eigen strategie niet kan bepalen? Bij het derde bod trachtte PPG dan ook de voorwaarde te bedingen dat de stichting zich stilhield en de prioriteitsaandelen werden overgedragen aan PPG.[10]
Wat opvallend is aan de beschermingsconstructie van AkzoNobel, is dat deze geen wettelijke grondslag meer kent. Sinds 1928 kan de aandeelhoudersvergadering een bindende voordracht doorbreken door middel van een besluit genomen met twee derden van de uitgebrachte stemmen, die meer dan de helft van het geplaatste kapitaal vertegenwoordigen.[11] Alleen bestaande gevallen werden ontzien, waardoor AkzoNobel dus een unieke beschermingsconstructie in handen heeft.
3. Bescherming tegen aandeelhouders
Deel I: bij de Ondernemingskamer
Niet alleen voerde PPG als belager druk uit op AkzoNobel, ook verschillende activistische aandeelhouders hebben AkzoNobel flink benauwd afgelopen jaar. Een aantal van hen kwam onder aanvoering van hedge fund Elliot c.s. (de activistische aandeelhouders tezamen[12] worden hierna als “Elliot” aangehaald) in opstand bij de Ondernemingskamer. Elliot heeft ten eerste de Ondernemingskamer (“OK”) verzocht een onderzoek te bevelen naar het beleid en de gang van zaken bij AkzoNobel inzake de besluitvorming van het bestuur en de RvC betreffende de interesse van PPG. Voorts verzocht zij de afwijzing van het verzoek om een buitengewone algemene vergadering (“bava”) bijeen te roepen met als agendapunt het ontslag van Burgmans als lid en voorzitter van de RvC. Tot slot heeft Elliot de OK verzocht onmiddellijke voorzieningen te treffen voor de duur van het geding. Zij vroeg de OK AkzoNobel te bevelen (i) op de kortst mogelijke termijn een bava bijeen te roepen met als voorgesteld agendapunt het ontslag van Burgmans als lid en voorzitter van de RvC[13], en (ii) een commissaris bij AkzoNobel te benoemen die toezicht houdt op de gang van zaken betreffende de bava en dienaangaande een beslissende stem heeft.[14] De OK overwoog onder verwijzing naar de ABN AMRO-beschikking[15] en ASMI-beschikking,[16] dat de positiebepaling van een doelvennootschap in reactie op voorstellen van een potentiële bieder behoort tot het bepalen van de strategie van de vennootschap. Het bepalen van de reactie van AkzoNobel op de voorstellen van PPG behoort tot het primaat van het bestuur van AkzoNobel, onder toezicht van de RvC. De OK verwijst naar het Cancun-arrest[17] waaruit volgt dat bestuurders bij de vervulling van hun taak, mede op grond van het bepaalde in artikel 2:8 BW, zorgvuldigheid dienen te betrachten met betrekking tot de belangen van al degenen die bij de vennootschap en haar onderneming zijn betrokken. Deze zorgvuldigheidsverplichting kan meebrengen dat bestuurders bij het dienen van het vennootschapsbelang ervoor zorgen dat daardoor de belangen van al degenen die bij de vennootschap of haar onderneming zijn betrokken niet onnodig of onevenredig worden geschaad. Voorts bestaat er volgens de OK geen algemene rechtsregel die een doelvennootschap ertoe verplicht inhoudelijke besprekingen te voeren met een serieuze potentiële bieder die ongevraagd een serieus overnamevoorstel doet. Of inhoudelijke besprekingen of onderhandelingen geboden zijn, hangt af van de omstandigheden van het concrete geval. De OK behandelt deze concrete omstandigheden en beoordeelt dat in het licht van hetgeen over het interne besluitvormingsproces van AkzoNobel en de communicatie tussen AkzoNobel en PPG over de voorstellen van PPG is overwogen, niet kan worden gezegd dat AkzoNobel een zorgvuldigheidsnorm heeft geschonden door geen inhoudelijke gesprekken of onderhandelingen met PPG te voeren. De OK zag onvoldoende aanleiding tot het treffen van onmiddellijke voorzieningen en wees daarom de verzoeken af. Volgens Bulten, De Wolf en Overkleeft is deze beschikking in lijn met de eerdere jurisprudentie over geschillen tussen aandeelhouders en de leiding van een beursgenoteerde vennootschap.[18]
Deel II: bij de voorzieningenrechter
Inmiddels stond het één-nul voor AkzoNobel, maar met het verzoek tot machtiging van het convocatierecht[19] en het agenderingsrecht[20] om zelf een bava bijeen te roepen klopte Elliot aan bij de voorzieningenrechter.[21] PPG had inmiddels haar overnamepogingen gestaakt en volgens Elliott was het bijenroepen van een bava daarom niet meer gericht op de strategie. Twee dagen voor de behandeling bij de voorzieningenrechter riep AkzoNobel echter zelf op tot een algemene vergadering tegen 8 september. Het ontslag van Burgmans als lid en voorzitter van de RvC ontbrak op de agenda. Wel stond er een ander (discussie)punt op de agenda: toelichting op de reacties van AkzoNobel op de ongevraagde biedingen van PPG. Door deze korte oproeptermijn kon Elliott voor deze bava geen agendapunten aandragen, omdat de termijn hiervoor al was verstreken toen AkzoNobel de vergadering uitschreef.[22] Op 10 augustus 2017 wees de voorzieningenrechter het verzoek van Elliot af, op de grond dat de aandeelhouders geen redelijk belang in de zin van artikel 2:111 BW hadden om (op dat moment) een machtiging te verzoeken. De voorzieningenrechter overwoog in rov. 4.8 en 4.9 dat Elliott vooruitliep op de nog af te leggen verantwoording door AkzoNobel van 8 september 2017. Volgens de voorzieningenrechter hadden AkzoNobel en haar stakeholders een groot belang bij een zorgvuldig en doordacht besluitvormingsproces. Het verzoek van Elliot tot het bijeenroepen van een bava was prematuur. Daarbij kwam dat Elliott niet concreet kenbaar heeft gemaakt welk relevant belang zij heeft bij het nu al laten vastleggen van (de datum van) een nieuwe bava. AkzoNobel heeft dus op tactische wijze het verzoek van Elliot weten te ondermijnen. In de literatuur is discussie ontstaan naar aanleiding van deze uitspraak. De vraag wordt opgeworpen of de voorzieningenrechter niet onterecht voorbij is gegaan aan de Europese Aandeelhoudersrichtlijn Richtlijn 2007/36/EG.[23] Bij de Europese benadering is geen ruimte voor een belangenafweging zoals de voorzieningenrechter maakt, maar kan een agenderingsverzoek alleen worden afgewezen als sprake is van ‘overduidelijk’ misbruik van het recht.[24] Een punt van discussie is of het recht om een bava bijeen te roepen is onderworpen aan deze richtlijn.[25] Vanwege de beperkte ruimte in deze update verwijs ik u naar de aangehaalde literatuur.
Voor september 2017 stond eigenlijk nog een rechtszaak op de rol, waarin de OK zich zou uitlaten over het enquêteverzoek van Elliot, maar op 16 augustus 2017 werd bekend dat AkzoNobel en Elliot een overeenkomst hebben gesloten met als doel het normaliseren van de relatie met aandeelhouders. Elliott ondersteunt de AkzoNobel-strategie om de chemietak volledig af te splitsen en de benoeming van Thierry Vanlancker als nieuwe CEO. Daarnaast schorten partijen de aanhangige juridische procedure op voor de duur van ten minste drie maanden (maar deze staat thans ook nog niet op de rol). AkzoNobel maakte de voorgenomen benoeming van Sue Clark en Patrick Thomas als leden van de RvC bekend, Elliot steunde deze keuze.
4. Afsluiting
AkzoNobel is met de schrik vrijgekomen van zowel belager PPG als activistische aandeelhouder Elliot. Belager PPG gaf de overnamestrijd op nadat AkzoNobel drie keer weigerde medewerking te verlenen bij een overname. PPG vond een vijandelijke overnamepoging te risicovol, mede vanwege de unieke beschermingsconstructie die AkzoNobel in handen heeft. Ook de strijdbijl met Elliot is (voorlopig) begraven. Nadat AkzoNobel hen twee keer in de rechtszaal versloeg, besloten partijen een wapenstilstand te tekenen. Elliott beloofde Akzo niet meer voor de rechter te dagen in ruil voor concessies waaronder de benoeming van commissarissen. Het is echter wel oppassen geblazen in een markt die wordt beheerst door fusies en overnames. Ook AkzoNobel doet mee en is druk bezig met de afsplitsing van haar chemietak en een mogelijke fusie.[26] Een besluit dat wordt toegejuicht door de aandeelhouders, maar wat haar een nog aantrekkelijkere overnameprooi maakt. PPG lijkt echter geen interesse meer te hebben.[27]
[1] H. Verbraeken, ‘AkzoNobel wijst bod van rival PPG ‘resoluut’ af’, Het Financieele Dagblad 9 maart 2017.
[2] H. Verbraeken, J. Braaksma en G. den Brinker, ‘Verffrabrikant PPG geeft strijd om AkzoNobel op’, Het Financieele Dagblad 1 juni 2017.
[3] E. van den Outenaar, ‘AkzoNobel stoot chemie binnen jaar af en paait beleggers met extra dividend’, de Volkskrant 19 april 2017.
[4] Gerechtshof Amsterdam (Ondernemingskamer) 29 mei 2017, ECLI:NL:GHAMS:2017:1965, JOR 2017/261, m.nt. C.D.J. Bulten; Rechtbank Amsterdam 10 augustus 2017 ECLI:NL:RBAMS:2017:5845, JOR 2016/260, m.nt. R.G.J. Nowak; F. Eikelboom, ‘Wat onder de oppervlakte bleef in de rechtspraak rond AkzoNobel’, MvO 2017/10-11.
[5] Voor een overzicht van alle gebeurtenissen rondom AkzoNobel verwijs ik naar R.A. Wolf, ‘Overnameperikelen: Elliott International, L.P. c.s., AkzoNobel en PPG Industries. Een analyse’, TvOB 2017/5 en het Dossier AkzoNobel van Het Financieele Dagblad, hier te raadplegen.
[6] H. Verbraeken, ‘PPG betreedt met een vijandig bod op Akzo een mijnenveld’, Het Financieele Dagblad, 8 mei 2017.
[7] AkzoNobel jaarverslag 2016, p. 113, hier te raadplegen.
[8] Idem. Artikel 25.3 en artikel 32.4 van de statuten van AkzoNobel.
[9] AkzoNobel jaarverslag 2016, p. 114.
[10] H. Verbraeken, ‘PPG betreedt met een vijandig bod op Akzo een mijnenveld’, Het Financieele Dagblad, 8 mei 2017.
[11] Thans artikel 2:133 lid 2 BW.
[12] Elliot, Franklin Templeton, Causeway Capital, York Capital Management en een tweetal andere fondsen, die tezamen meer dan 10% van het geplaatste aandelenkapitaal van AkzoNobel vertegenwoordigden.
[13] De reden hiervoor was dat Burgmans in de ogen van Elliot de hoofdverantwoordelijke was voor het afketsen van de overname van AkzoNobel door PPG. Elliot liet in een brief weten Burgmans verantwoordelijk te houden omdat hij als voorzitter van de RvC ”de plicht heeft ervoor te zorgen dat de belangen van alle stakeholders worden behartigd en omdat hij toezicht houdt op het bestuur”. De brief is hier te raadplegen.
[14] Gerechtshof Amsterdam (Ondernemingskamer) 29 mei 2017, ECLI:NL:GHAMS:2017:1965, r.o. 3.1.
[15] HR 13 juli 2007, ECLI:NL:HR:2007:BA7972, JOR 2007/178, m.nt. Nieuwe Weme.
[16] HR 9 juli 2010, ECLI:NL:HR:2010:BM0976, JOR 2010/228, m.nt. M.J. van Ginneken.
[17] HR 4 april 2014, ECLI:NL:HR:2014:799, JOR 2014/290, m.nt. De Haan.
[18] Gerechtshof Amsterdam (Ondernemingskamer) 29 mei 2017, ECLI:NL:GHAMS:2017:1965, JOR 2017/261, m.nt. C.D.J. Bulten; zie anders: M.J.G.C. Raaijmakers, ‘Bestuursautonomie in beurs-NV: behoud stand-alone-strategie en afwijzing overnamevoorstel’, AA sept. 2017, p. 713-722.
[19] Artikel 2:110 BW.
[20] Artikel 2:111 BW.
[21] Rechtbank Amsterdam 10 augustus 2017 ECLI:NL:RBAMS:2017:5845, JOR 2016/260, m.nt. R.G.J. Nowak.
[22] Artikel 2:114a BW.
[23] F. Eikelboom, ‘Wat onder de oppervlakte bleef in de rechtspraak rond AkzoNobel’, MvO 2017/10-11; J.H.M. Willems, ‘Mogen aandeelhouders strategische onderwerpen agenderen?’, Ondernemingsrecht 2017/116; Rechtbank Amsterdam 10 augustus 2017 ECLI:NL:RBAMS:2017:5845, JOR 2016/260, m.nt. R.G.J. Nowak.
[24] Kamerstukken II 2009/10, 31058, 22, p. 21 en Kamerstukken II 2008/09, 31746, 7, p. 5. Zie F. Eikelboom, ‘Wat onder de oppervlakte bleef in de rechtspraak rond AkzoNobel’, MvO 2017/10-11 voor een uitgebreide bespreking van deze twee verschillende toetsen.
[25] F.G.K. Overkleeft, Reactie: convocatierecht en agenderingsrecht – een rechtspolitieke wens als vader van Eikelbooms gedachten, MvO 2017/10-11.
[26] ‘Fusie AkzoNobel en Axalta ketst af’, Het Financieele Dagblad 21 november 2017; ‘AkzoNobel bereid opnieuw met Axalte over fusie te praten’, Het Financieele Dagblad 1 december 2017; ‘Axalta houdt deur open voor AkzoNobel, Het Financieele Dagblad 14 december 2017.
[27] ‘PPG lijkt niet meer geïnteresseerd in AkzoNobel, Het Financieele Dagblad 20 oktober 2017.